金融价值网8月5日，海正药业发布《关于上海证券交易所对公司重大资产重组预案信息披露问询函的回复公告》，称此次交易有利于上市公司进一步推动战略转型、提升在医药制造行业的核心竞争力，使得上市公司各方利益取得一致，为未来发展奠定公司治理基础。同时，此次交易估值合理、低于行业平均水平，处于谨慎水平。交易完成后，上市公司归属于母公司净利润上升，盈利能力将得到显著提升，有助于提升股东价值，保护上市公司及中小股东的利益。
瀚晖制药进入新发展期
7月20日，海正药业发布《发行股份、可转换公司债券及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》。根据预案，海正药业将向HPPC Holding SARL发行股份、可转换公司债券及支付现金，购买其持有的瀚晖制药有限公司49%股权，预估交易价格区间暂定为43.37亿元至44.84亿元。交易完成后，瀚晖制药将由海正药业全盘接管，成为上市公司全资子公司。此前作为瀚晖制药股东的HPPC(高瓴旗下基金控股)则通过重组交易间接入股海正药业，且持有海正药业的股份与可转债均锁定12个月。
公开信息显示，2012年，海正药业、海正杭州公司和辉瑞制药签署《合资经营协议》，决定设立海正辉瑞；2017年，辉瑞基于全球业务战略布局调整的考虑，从商业安排上选择退出海正辉瑞，HPPC从其手中买下海正辉瑞49%股权并持股至今。2018年，海正辉瑞更名瀚晖制药。
对于当年放弃对海正辉瑞的优先认购权一事，海正药业在此次公告中予以解释，受当时资金情况和再融资进程滞后的影响，公司未能满足辉瑞对于全部现金支付及支付时间的要求。
辉瑞退出后，瀚晖制药进入全新发展阶段，逐步拓展外部创新药推广业务，并逐渐减少对辉瑞的依赖。公告显示，2017至2019年，瀚晖制药分销及推广辉瑞产品产生的收入占总收入的比重分别为58%左右、42%左右和33%左右。
目前，瀚晖制药具备一定的市场地位和核心竞争力。根据IQVIA数据库统计，2019年度，中国医药市场整体销售额为8473亿元人民币，市场整体增长率为9.4%。瀚晖制药销售额42.99亿元，同比增长12.57%，高于市场整体增长率。
估值水平合理谨慎
根据此前海正药业发布的预案，瀚晖制药的整体估值在88.5亿元至91.5亿元之间。针对此次上交所的问询，海正药业在最新发布的公告中就瀚晖制药两次交易估值情况和差异原因作出详细说明。
最新公告显示，瀚晖制药前次交易的整体估值为38.81亿元，而本次交易的估值区间为88.5亿元至91.5亿元，PE为16.36至16.91倍，低于行业20.32倍的平均PE水平，交易估值相对处于谨慎水平。
针对前后两次交易估值的差异，海正药业在公告中列出3点原因。
首先，地产化预期更加明确，将有助于瀚晖制药盈利能力的提升。除了计划不再转入的品种，瀚晖制药正常情况下能够实现在未来3至4年内完成多达一、特治星、甲强龙和美卓乐的地产化。通过地产化，能够降低药品单位成本，提升标的公司盈利能力。
其次，瀚晖制药通过开拓药品推广业务，形成新的盈利增长点。目前，瀚晖制药负责推广的主要产品包括：与复旦张江合作的里葆多产品推广、与诺华制药合作的呼吸类三润产品推广(其中昂润和杰润已进入医保)、与再鼎公司合作的奥玛环素产品推广(预计2021年初能上市销售)。瀚晖制药的客户资源更为丰富，业务类型更为多样，预期相关业务未来能够持续增长。
此外，高瓴资本能为瀚晖制药带来优势资源。公司认为，高瓴资本利用其丰富的医药资源，结合瀚晖制药强大的营销推广能力，协助瀚晖制药促进新产品引进；瀚晖制药与高瓴旗下高济医疗签署合作协议，开拓零售渠道合作及互联网线上医疗的合作。同时，高瓴协助瀚晖制药进行管理组织架构的调整，通过输入先进的管理理念与管理经验，助力瀚晖制药提升管理水平和运营效率。
推动上市公司产业升级
展望未来发展，海正药业表示，继续着力推进盈利模式从生产型向研发生产营销一体化型转型，产业模式从原料药为主向制剂为主转型。瀚晖制药拥有国际先进的制剂生产线，可与上市公司形成产品类型互补，对上市公司的产品转型具有重要意义。同时，瀚晖制药营销能力较强，拥有强大的销售渠道和专业的学术推广能力，本次收购使得公司营销团队的整合及营销业务的协同成为现实。
目前，瀚晖制药已成海正药业重要的收入和利润来源。2018年、2019年及2020年1至3月(未经审计)，瀚晖制药归母净利润分别为5.29亿元、5.41亿元和2.55亿元，经营活动产生的现金流量净额分别为4.7亿元、4.89亿元和4.29亿元，盈利能力较强，现金流状况良好。
此次交易完成后，海正药业对瀚晖制药的持股比例由51%上升为100%，归属于母公司净利润上升，盈利能力将得到显著增强。海正方面表示，瀚晖制药成为上市公司全资子公司后，产生的现金流全部为上市公司所有，上市公司可统一规划资金使用安排，提高资金使用效率，有助于实现上市公司股东利益特别是中小股东的利益最大化。
在行业人士看来，此次交易既是海正药业对瀚晖制药长期成长价值的认可，也是海正药业从原料药向高端制剂、从仿制向自主创新的业务转型和产业升级的一次重要举措。此次交易完成后，海正药业将形成国有控股、高瓴参股、员工持股的股权结构，有利于提升公司治理水平，为公司下一步发展奠定制度基础。
